Pasaulyje, skendinčiame skolose, vyriausybės nuskęs

Autorius: Anonimusas Šaltinis: https://moneyweek.com/economy/... 2022-07-14 01:51:00, skaitė 532, komentavo 2

Dėl didėjančių palūkanų normų ir sparčiai kylančios infliacijos daugelio vyriausybių skolos taps nepakeliamos. Jonathanas Comptonas teigia, kad reikia ruoštis valstybės įsipareigojimų nevykdymo bangai

    Mažai tikėtina, kad Barbadosas, Libanas ar Šri Lanka kada nors taps jūsų investavimo objektu. Galbūt dabar reikėtų. Nes, nors finansine prasme visos šios šalys yra menkniekiai banginių jūroje, tačiau, jei sumaišysime gyvūnų metaforas, jos yra negyvos kanarėlės anglių kasykloje. Per pastaruosius ketverius metus kiekviena iš jų bankrutavo. Barbadosas neįvykdė savo užsienio skolos įsipareigojimų, kai 2018 m. pradėjo dirbti nauja vyriausybė, Libanas nustojo mokėti skolą po 2020 m. ekonominės krizės, o Šri Lanka padarė tą patį praėjusį mėnesį ištikus ekonomikos griūčiai.

Visos trys šalys bankrutavo dėl faktiškai identiškų priežasčių, kaip ir Argentina, kuri 2020 m. įsipareigojimų nevykdė devintą kartą savo istorijoje, ir kitos šalys. Ekonomistai su tuo griežtai nesutiktų, remdamiesi įvairiomis teorijomis, tačiau pagrindinė problema visais atvejais yra didžiulė valdžios korupcija - nuo išrinktų politikų iki žemo rango biurokratų, kurie grobia valstybės iždą ir netinkamai išleidžia viską, kas liko, taip pat apgailėtinos mokesčių surinkimo sistemos. Prie to pridėjus visišką vidaus ir užsienio investuotojų nepasitikėjimą jų teisinėmis sistemomis ir valdymu, pinigai bėga į užsienį, o ekonominė veikla smunka. Todėl Šri Lanka, ilgą laiką pati apsirūpinusi maistu, dabar maldauja tiekti jį iš užsienio, nes ūkininkai nebegali nusipirkti sėklų ir pasėlių.

Valstybės įsipareigojimų nevykdymas yra miglota sąvoka, tačiau ją galima apibrėžti kaip vyriausybės nesugebėjimą laiku sumokėti palūkanų arba kapitalo už skolą užsienio valiuta (paprastai obligacijas). Egzistuoja daugybė įsipareigojimų nevykdymo apibrėžčių, pavyzdžiui, vietos valdžios skolos negrąžinimas, paskolų palūkanų sąlygų pakeitimas arba radikalus valiutos nuvertėjimas. Tačiau yra keturios nekintamos taisyklės: valstybės įsipareigojimų nevykdymas yra normalus, cikliškas ir (su labai retomis išimtimis) neišvengiamas kiekvienai šaliai; ginčytina ketvirtoji taisyklė yra ta, kad kartais tai yra geriausia išeitis. Šios taisyklės buvo pamirštos, ir nors pasaulis pamažu skęsta skolose, investuotojai stebėtinai ir kvailai tuo nesirūpina.

 

Beprecedentis burbulas

Nuo Antrojo pasaulinio karo laikų labai išaugęs kreditų prieinamumas ir galimybės jais naudotis paskatino neregėto lygio realų ekonomikos augimą ir gerovės augimą. Galimybė skolintis turi daug privalumų. Vyriausybėms tai leidžia kurti būtiną infrastruktūrą. Įmonės gali investuoti ir plėstis, taigi ir įdarbinti daugiau žmonių. Žmonės turi galimybę mėgautis kadaise neįsivaizduojamu gyvenimo būdu, pradedant nuosavu būstu, baigiant atostogomis užsienyje ir daugybe plataus vartojimo prekių. Tačiau problemų kyla tada, kai negalima grąžinti palūkanų, kapitalo ar abiejų.

Esame precedento neturinčiame kredito burbule. Dar prieš pandemiją skaičiai kėlė nerimą. Nuo 2008 m. finansinio kracho iki 2020 m. bendra pasaulio skola jau buvo išaugusi daugiau nei dvigubai - iki 226 trln. dolerių arba maždaug 2,5 karto daugiau nei visas pasaulio BVP. Tarptautinio finansų instituto duomenimis, iš dalies dėl pandemijos sukeltų išlaidų ši skola išaugo iki daugiau kaip 300 trln. dolerių (3,5 karto daugiau nei pasaulio BVP). Šiuose skaičiuose pastebima, kad valdžios sektoriaus skola pirmą kartą aplenkė visas kitas kartu sudėjus ir kad, nenuostabu, Kinija įsiveržė į šią erdvę tiek, kad nuo 2007 m. jos ne finansų sektoriaus įmonių skola ir namų ūkių skola pinigine išraiška padidėjo daugiau nei visų išsivysčiusių šalių kartu sudėjus.

Skolos visada yra sudėtingas balansavimo veiksmas - reikia derinti gebėjimą mokėti palūkanas, sudaryti įspūdį, kad galite grąžinti kapitalą, ir, svarbiausia, įtikinti skolintojus, kad esate gera rizika, todėl jie suteiks daugiau paskolų. Įspūdingas skolos augimas buvo įmanomas visų pirma dėl to, kad palūkanų normos nuolat mažėjo iki nulio, o keliose didžiosiose šalyse net buvo neigiamos. Tai leido vyriausybėms rekordiškai dideliais kiekiais išleisti obligacijas ne tik naujoms paskoloms, bet ir senesnėms, brangesnėms paskoloms pakeisti didesnėmis, bet apskritai pigesnėmis naujomis. Taigi, nepaisant vis didėjančių skolų, jų palūkanų sąnaudos mažėjo.

Dabar padėtis pasikeitė. Centriniai bankai nepakankamai įvertino infliaciją ir skuba ją pasivyti sparčiai didindami palūkanų normas. Staiga nauja skola tapo brangesnė. 2021 m. pabaigoje tiek smarkiai įsiskolinusių išsivysčiusios ekonomikos šalių, tiek nuskriaustų respublikų vyriausybės mokėjo riešutus pagal palūkanų sąnaudas, išreikštas jų pajamų procentine dalimi, pavyzdžiui, Prancūzijos - vos 3,3 %, o Sudano - 5,2 %. Visame pasaulyje palūkanų išlaidos praėjusiais metais sudarė apie 6 % visų valdžios sektoriaus pajamų.

Tačiau didėjant palūkanų normoms, metinės skolinimosi išlaidos grįžta į įprastesnį lygį - mažą dviženklį skaičių, o daugelyje šalių ir didesnį. Pirmą kartą per beveik 20 metų vyriausybėms visame pasaulyje bus sunku rasti naujų lėšų sveikatos apsaugai, pensijoms, švietimui ar infrastruktūrai, o anksčiau neliečiamose srityse reikės skausmingai mažinti išlaidas. Mažai tikėtina, kad visuomenė ir rinkėjai į šią padėtį reaguos ramiai.

 

Japonija pirmauja

Tam tikros šalies finansinis pajėgumas dažnai vertinamas pagal jos skolos ir BVP santykį, t. y. valdžios sektoriaus skolos lygį, palyginti su ekonomikos dydžiu. Paprastai didesnis nei 90 % rodiklis reiškia, kad įsipareigojimų nevykdymas yra raudona vėliava. Tačiau, kaip parodė Japonijos pavyzdys, tai netiksli priemonė. Jos skolos ir BVP santykis viršija šį lygį nuo praėjusio šimtmečio ir yra pasaulinio lygio 260 %, tačiau jai nekyla problemų mokant palūkanų sąskaitas ar imant naujas paskolas. Daugelio kitų išsivysčiusios ekonomikos šalių, pavyzdžiui, Jungtinės Karalystės, JAV ir daugelio euro zonos šalių, skolos lygis taip pat gerokai viršija "raudonos vėliavos" lygį.

Japonija yra užuomina, kaip kai kurios išsivysčiusios šalys - bent jau kurį laiką - sušvelnins neišvengiamą spaudimą. Japonijoje didžiausias obligacijų turėtojas yra centrinis bankas, o kadangi jis yra vyriausybės dukterinė įmonė, vyriausybė neprivalo jų grąžinti. Be to, dabar jis perka 70 % visų naujų obligacijų. Didžiąją dalį likusių obligacijų perka bankai, draudimo ir patikėjimo įmonės ne todėl, kad jų direktoriai būtų itin niūrūs ar patriotiški, bet todėl, kad juos verčia vyriausybė dėl pagrindinių atsargų ir pagrindinių rodiklių. Tai puikus trijų kortų triukas, kuris iki šiol leido "stagnuojančiai" Japonijai džiaugtis pavydėtinai aukštu gyvenimo lygiu ir dešimtmečius išlaikyti itin žemas palūkanų normas.

Kitos išsivysčiusios šalys pavėluotai pasekė Japonijos pavyzdžiu, pavyzdžiui, "nepriklausomas" Anglijos bankas, kuriam priklauso maždaug trečdalis visų Jungtinės Karalystės vyriausybės obligacijų. Tačiau, kaip ir visi triukai su trimis kortomis, ilgainiui lošėjai supranta apgaulę. Japonijos atveju jena smuko dėl mažų palūkanų normų. Jungtinėje Karalystėje ir JAV infliacija, kiekybinio skatinimo pabaiga ir kiti veiksniai didina palūkanų normas.

Tačiau šioms šalims liko dar viena gudrybė, kuri bus paskutinė prieš vyriausybėms sumažinant skolinimąsi, o tai sukels recesiją, arba nevykdant įsipareigojimų. Šie centriniai bankai paprasčiausiai nurašys obligacijas, kurias jie nupirko iš savo vyriausybių. Puristai pasibaisės, nes jų knygos nebebus "subalansuotos", bet ar kas nors tikrai tiki, kad centrinių bankų knygos yra subalansuotos? Tuo tarpu obligacijų turėtojams tai patiks, nes sumažės rizika, kad skola nebus grąžinta, nes sumažės skolos ir BVP santykis.

Tokias galimybes turi tik kai kurios išsivysčiusios G20 šalys. Dauguma kitų šalių jau yra spaudžiamos, nepaisant to, kad palūkanų normos tebėra gerokai mažesnės už ilgalaikį vidurkį, o realiosios palūkanų normos yra labai neigiamos, net ir po pastarojo meto padidėjimo. Taigi daugelio šalių ekonomikos laukia sunkumai.

Kylančios palūkanų normos turi įtakos ne tik kredito kainai, bet ir jo prieinamumui. Staiga kadaise paskolas ėmęsi skolininkai pastebi, kad jų draugai išnyko. Tuo tarpu staigus žaliavų ir maisto produktų kainų augimas mažina gyventojų pajamas. Tikėtina, kad jos daugelį metų negrįš į ankstesnį lygį, net jei invazija į Ukrainą baigtųsi rytoj, todėl palengvėjimo vilčių nėra. Kadangi besivystančios ekonomikos šalyse prekės ir maistas sudaro daug didesnę asmeninių išlaidų dalį nei turtingiausiose šalyse, o vidaus vartojimas yra pagrindinis ekonomikos variklis daugelyje šalių, tai silpnins ekonomikos augimą, o kartu ir mokestines pajamas. Kelios žaliavas gaminančios šalys išsigelbės, tačiau daugelio "saugiomis" laikomų žaliavų gamintojų ekonomika tapo labiau diversifikuota, todėl naudos iš to bus mažiau.

 

Visapusiškas rizikos vertinimas

Minėjau, kad didelis skolos ir BVP santykis yra tik apytikslis finansinio pajėgumo rodiklis. Yra kelios priežastys, dėl kurių juos reikėtų vertinti atsargiai. Pirma, daugelyje šalių šis rodiklis gali būti mažas vyriausybės lygmeniu, tačiau įmonių ir asmenų skolinimasis užsienio valiuta didėja. Toks neatitikimas - skolinimasis viena valiuta, kad būtų galima investuoti kita valiuta - yra žinomas kaip destabilizuojantis veiksnys.

Kitas klausimas - kapitalo srautai. Mažesnės šalys paprastai yra labai priklausomos nuo užsienio investicijų. Šios investicijos visada yra nepastovios ir gali svyruoti priklausomai nuo rinkimų rezultatų, kaimyninių šalių grasinimų arba, pavyzdžiui, energijos ir maisto kainų kilimo. Silpni arba despotiški lyderiai taip pat gąsdina arklius. Istoriniai duomenys rodo aiškų dėsningumą. Valstybių įsipareigojimų nevykdymas visada išauga po to, kai padidėja palūkanų normos ir sulėtėja arba pasikeičia kapitalo srautai, t. y. tokiomis sąlygomis, kokias matome šiandien.

Galiausiai, nepaisant Amerikos vidaus problemų ir įspūdingai didelio skolos ir BVP santykio, investuotojai ir toliau bėgs į dolerį neapibrėžtumo laikotarpiais. Tada doleris stiprėja, o tai visada apsunkina mažesnių ar besivystančių šalių gyvenimą.

Dvi pagrindinės tarptautinės institucijos užtikrina, kad teoriškai įsipareigojimų nevykdymas neįvyktų ir neišplistų. Mažiau svarbus yra 1956 m. įkurtas Paryžiaus klubas. Jame yra 22 nuolatiniai nariai iš turtingų šalių ir tarptautiniai stebėtojai, kurie dažnai renkasi spręsti įsiskolinusių šalių problemas. Neseniai jis susivienijo su G20 iniciatyva, vadinama Bendrąja programa, kurios tikslai yra panašūs. Ji yra labai politizuota: atrodo, kad jos nariams labiausiai rūpi arba apsaugoti savo šalies bankus, kad jie neprarastų marškinėlių dėl neprotingo skolinimo, arba konkrečios asmeninių interesų sritys. Taigi Prancūzija atkakliai gelbės Tunisą, bet ne, tarkime, Keniją, o Didžioji Britanija elgsis priešingai.

 

TVF nuosmukis

Geriau žinoma institucija yra Tarptautinis valiutos fondas (TVF). Kiekviena Jungtinių Tautų šalis turi mokėti į jį įmokas proporcingai savo ekonomikos dydžiui ir garantuoti tolesnį finansavimą (nors daugelis, pavyzdžiui, JAV, yra įsiskolinusios). Teorinė jo galia po neseniai prisiimtų naujų įsipareigojimų yra milžiniška - trilijonas dolerių. Vis dėlto mano nuojauta rodo, kad nei TVF, nei Paryžiaus klubas artimiausiais metais nesugebės susitvarkyti, net jei TVF finansuotojai iš tikrųjų mokės įmokas.

TVF buvo idealistinis ir vertas susižavėjimo kūrinys (žr. toliau), tačiau jis tapo iškastinis ir nenuoširdus. Su susižavėjimu stebėjau jo įžūlumą. Pagal savo įstatus jis niekada negali nurašyti paskolos. Tačiau ji turi specialių įgaliojimų sustabdyti mokėjimus, kai kuriais atvejais, atrodo, visam laikui. Be to, ji teigia patyrusi labai mažai nuostolių, o tai yra apgaulingai nesąžininga.

Pavyzdžiui, Pakistanas skolinosi 22 kartus. Jis niekada negrąžino nė cento, išskyrus naujas paskolas iš TVF arba iš Persijos įlankos valstybių, kurios, atrodo, taip pat niekada nebuvo grąžintos. Didžiausia TVF skolininkė yra Argentina, kuri nuo 1980 m. įsipareigojimų nevykdė penkis kartus. Kaip ir Pakistanas, ji apsimeta, kad grąžina dalį skolos, bet tam paima daugiau TVF pinigų.

Dėl to TVF sukūrė priklausomas vasalines valstybes, kurioms jis yra pavaldus. Šių šalių niekada nebus galima atpratinti nuo pagalbos, tačiau TVF negali būti matomas kaip nurašantis blogas skolas. TVF negrąžintų paskolų ir mokėtinų sumų sąraše nurodyta 107 mlrd. Peržvelgus šį sąrašą, tik įnoringas lošėjas lažintųsi, kad daugiau nei ketvirtadalis jų bus kada nors grąžinta. Be šios akivaizdžios negrąžinamų skolų problemos, dar reikia paminėti žalą, kurią TVF dažnai daro savo "vaistais", nors ir retai taikomais, ir noru susidoroti su bet kokiu despotu ar diktatoriumi. Tai apgailėtinas nuosmukis.

Iš viso nuo 1960 m. skolų negrąžino 147 vyriausybės. Nuo 1900 m. tik aštuonios šalys neįvykdė įsipareigojimų arba visiškai nuvertėjo jų valiutos. Žinau, kad artėja didelė skolų nemokumo audra, nes ji jau prasidėjo. Įsipareigojimų nevykdymo atvejų jau daugėja ir jie didėja sparčiau nei vis labiau neskaidrūs duomenys. Daugelis įsipareigojimų nevykdymo atvejų yra dvišaliai, pavyzdžiui, Afrikos ir Azijos šalys negrąžina paskolų Kinijai ar Rusijai, ir apie juos niekada nepranešama. Greičiausiai vėliau šiais ir kitais metais jis išplis tarp mažesnių ar mažiau išsivysčiusių šalių. Vis dėlto skolos burbulas toks didelis, kad, kylant palūkanų normoms, toliau turi būti didelių aukų.

Nepaisant to, kad mokslininkai nemažai dirbo ties galimais įsipareigojimų nevykdymo požymiais, geriausias orientyras buvo ankstesnė šalies būklė. Įrodyta, kad serijiniai įsipareigojimų nevykdytojai, tokie kaip Argentina, Graikija, Meksika, Portugalija, Ispanija ir Turkija, turi būti stebimi. Taip pat ir tos šalys, kurių skolos ir BVP santykis kelia nerimą ir kurios turi mažai vilčių įveikti šią problemą, pavyzdžiui, Italija ar Pietų Afrikos Respublika. Tačiau sąraše esančios ES šalys tikriausiai bus galutinio žaidimo dalis, nes bus bandoma imtis visų gudrybių, kad būtų išvengta tokio įvykio. Nepaisant to, kad Kinija yra istorinė serijinė skolų nevykdytoja, mano sąraše ji užima žemą vietą, nes turi labai mažai užsienio skolos. Tačiau ji užima aukštą vietą pagal bankų žlugimo tikimybę, nes jos vidaus skola yra labai didelė.

Ar investuotojai turėtų bėgti į kalnus? Iš vyriausybės obligacijų - taip, jau vien dėl to, kad 40 metų trukusi bulių rinka baigėsi. Taip pat ir nuo grynųjų pinigų, atsižvelgiant į didėjančią infliaciją. Tačiau jie taip pat turėtų pasivaikščioti po akcijas. Tinkamas savybes turinčios įmonės gali išgyventi ir išgyvena nemokumą ir dar blogesnius dalykus. Kadaise buvo manoma, kad obligacijų pajamingumas gali būti neigiamas, todėl buvo pamiršta, kad kai kurios bendrovės ekstremaliais atvejais buvo laikomos geresne kredito rizika nei jų valstybių vyriausybės. Taigi neapsigaukite dėl tų daugybės rankų jūroje, kurios mojuoja jums prisijungti prie jų. Jos nėra laimingoje vietoje.

 

Norėčiau žinoti, kas buvo Bretton Woods, bet man per daug gėda klausti.

Bretton Woods susitarimas gimė dėl poreikio sukurti atviresnį ir geriau reguliuojamą finansų pasaulį po Antrojo pasaulinio karo pabaigos, kad būtų išvengta ekonominio susipriešinimo ir protekcionizmo, kuris kilo dėl Didžiosios depresijos ir ją dar labiau pagilino. 1944 m. liepos mėn. 730 delegatų iš 44 šalių susirinko Bretton Vudse, Naujajame Hampšyre, aptarti, kaip geriausiai siekti savo tikslų.

Pagrindiniai konferencijos rezultatai buvo šie: sukurti fiksuotų valiutų kursų sistemą, pagal kurią visos valiutos buvo susietos su doleriu, o doleris buvo konvertuojamas į auksą; įsteigti Tarptautinį valiutos fondą (TVF); įsteigti Tarptautinį rekonstrukcijos ir plėtros banką (IBRD), kuris vėliau tapo Pasaulio banku.

TVF turėjo tapti tarptautinio ekonominio bendradarbiavimo forumu, kuris skatintų patikimą ekonominę politiką tarp savo narių - faktiškai jis buvo taisyklių sergėtojas. Jis taip pat teikė finansinę paramą nariams, turintiems mokėjimų balanso problemų, kad būtų galima vykdyti reguliarią tarptautinę prekybą.

Iš pradžių IBRD teikė finansavimą, kad padėtų karo nuniokotoms šalims. Vėliau jo tikslai buvo nukreipti į paramą ekonominiam vystymuisi (įskaitant infrastruktūros finansavimą), o vėliau - į pastangas mažinti skurdą besivystančiose šalyse.

IBRD pradėjo veikti 1946 m. birželį, o TVF - 1947 m. kovą. Valiutų kursų sistema pradėjo veikti 1958 m., kai buvo panaikinta valiutų kontrolė einamosios sąskaitos operacijoms ir narių valiutos tapo konvertuojamos. Nors TVF ir Pasaulio bankas veikia iki šiol, valiutų keitimo kursų susitarimas nustojo galioti XX a. septintojo dešimtmečio pradžioje, kai JAV prezidentas Ričardas Niksonas (Richard Nixon) nutraukė aukso standarto taikymą Amerikoje, todėl doleriai nebegalėjo būti keičiami į auksą. Fiksuotų valiutų kursų sistema žlugo ir dauguma pagrindinių valiutų pradėjo laisvai svyruoti.